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华创家电

2022/4/20

我们集成灶系列探索至今已一年有余,如前所期赛道蓬勃、浪潮势成,而伴随渗透推广和博弈演变,集成灶正在发生新变化,结合持续跟踪思考推演,我们深入探讨当下关键的渠道演变、品牌树立、赛道成长终局乃至竞争格局推演。

温故知新,景气高涨量价齐升,产品结构边际改变。渗透成长上,2021年外部多重压力下,集成灶行业零售量、额增速分别+27.7%、+40.7%,较油烟机相对增速高出33.6、36.3pct.渗透率年度提升3pct达12.4%呈现加速普及。产品结构上蒸烤一体成为主力拉动,近两年占比逐季度抬升,21Q4线上线下达53.4%、29.6%,同时创新的蒸烤独立款占比快速提升。功能优势推动量价两旺,2021年赛道线上线下均价+17.4%、+12.9%,细分呈高端提价、低端降价的趋势。

渠道边际变化如何?在于完备化、大商化、头部区域化。集成灶历史特征使其渠道差异化明显且成长空间显著,伴随主流玩家大力推进渠道,这一格局正在改变。1)覆盖渠道完备化:经销端行业扩张加速且布局加密,但集成灶龙头门店覆盖率仅为1.11家/万人,较传统厨电3.85家/万人仍有庞大密度补足空间。同时建材KA保持主力推广地位,线上成为增量主导,工程端在行业标准、项目落地上实现破冰。2)经销商大商化:过去集成灶经销商限于发展时长呈现小型化、扁平化,当前主流企业分别以内部培养、外部招募、补贴引导等方式培养大商。3)头部区域化:一二线城市市场基础低但潜在集成新功能接纳度高且集约诉求强,由门店数量增加看主流企业对头部城市布局边际加强。

集成灶品牌树立期战略如何抉择?取高端化而弃价格战。对比油烟机市场格局确认历程,老板方太第一梯队断层出现与高端锚定直接关联,以老板为例其措施为“三高”:高端产品标签、高销售费用投入、高效渠道布局。反向对比多次价格战的空调与电视行业共性特征,我们判断集成灶难以出现大型价格战的原因包括:1)厨电需求弹性弱,销量更多受制于交房装修量,减价博弈造成整体规模缩水而难以量增;2)集成灶安装复杂服务需求大,较其他家电品类存在更多难以参数量化的隐蔽工程项,耐用消费诉求下品牌积累集中效应更强;3)短期成本高位,供应链环境推动企业向高盈利发展。由此可得,集成灶成长期费用投入至品牌强化的收效远高于价格战,关注头部品牌打造推广。

赛道成长终局能预判多远?两大“远端节点”已变动,终局渗透率期待至50%。前篇深度我们论述集成灶渗透率30%以下具备安全性,并指出两大远端节点,即工程家居产业链资源整合与传统厨电龙头正式进场。由此给予中短期至2026年集成灶销量预期550万台,5年CAGR为13%,而销售额则期待至520亿元,CAGR为15%。而年内地产工程标准指引破冰,家装渠道逐步成熟,资源整合显著强化;同时老板正式入局,预期集成灶赛道流量大幅拓宽,并基于油烟机近吸式变革、洗衣机滚筒式替代,给予集成灶终局渗透率升阶判断至50%,期待行业空间进一步打开。

落地品牌竞争格局如何推演?当前赛道高增、盈利空间充足背景下,进场玩家持续多,而集中度未成型,CR5维持50-60%,较空冰洗厨仅CR2超55%而言格局空间广阔。对比费用投入、高层治理、营销策略、产品重心及份额变化,对积极推进市场抢占增量空间的企业抱以高期待。短期竞争加剧难以避免,但更多为渠道投入和品牌强化,中长期则有望形成类传统厨电的寡头格局。复盘厨电早期老板、华帝及近年火星人、亿田的股价估值,在近几年赛道角逐关键窗口期,脱颖而出的企业正在迎来后续更长期回报的黄金配置期。

投资策略:集成灶替代推进,市场中短期景气度高涨,渗透率加速提升。伴随渠道加速布局、高端品牌树立及产业链空间进一步打开,我们建议关注市场战略积极、份额扩张导向的竞争标的,推荐经营优化更具弹性的亿田智能、稳健赛道龙头火星人,以及关注传统业务稳健集成灶增量可期的老板电器。

风险提示:原材料价格波动超预期,市场竞争大幅加剧,宏观经济波动风险。

具体内容详见报告《集成灶行业深度研究报告:浪潮成势,四问格局始见金》

华创电子

2022/4/20

全球声学零件龙头,“零件+成品”战略拓展公司边界。歌尔股份有限公司于2001年6月在山东省潍坊市成立,主要从事声光电精密零组件、智能声学整机和智能硬件研发、制造。歌尔股份成立至今,奉行“零件+成品”战略,从早期的微型扬声器&受话器,逐渐向其他零部件和成品组装延伸,至今已形成VR/AR、TWS耳机、智能手表和声学零部件四大板块业务,在声学、光学、微电子和整机制造方面具备核心技术优势。

VR/AR市场加速放量,公司精准卡位有望进入收获期。VR/AR行业在18年经历行业低谷期后,当前已进入上升阶段,其中VR行业“硬件+内容”双向促进良性循环已基本建立,爆款产品推动终端需求快速上升。根据IDC数据,2021年全球VR/AR头显出货量为1120万台,同比增长92.1%;预计2026年全球VR/AR出货量会超过5000万台,期间CAGR可达35%。公司前瞻性布局VR/AR业务,从光学元器件到整机解决方案公司技术行业领先,并且深度绑定全球VR/AR行业头部客户,有望充分受益行业上升趋势。

可穿戴业务远期成长空间可期,公司深耕TWS耳机和手表业务赛道。公司于2018年H2布局TWS耳机业务,2019年逐步释放TWS耳机产能,期间TWS业务迎来快速增长。根据Canalys数据,随着AirPods3于21年10月推出,AirPods耳机21Q4单季度出货量同比增长20%,重回两位数增长;市场预计苹果将于22年秋季发布会推出AirPodsPro2,该产品不仅设计新颖,并且支持AppleLossless(ALAC)格式与充电盒可发声以便使用者寻找等功能。公司作为A客户TWS耳机的核心供应商,TWS业务有望充分受益。智能手表行业稳定增长,根据旭日大数据数据,21年全球智能手表出货量为2.1亿部,同比增长8%;预计2022年出货量可达到2.7亿部,同比增长29%。公司智能手表业务覆盖国内安卓系大客户,有望受益智能手表行业上升趋势。

公司声学龙头地位稳定,拆分子公司增强企业活力。公司声学零组件业务为传统业务,其下游以智能手机行业为主,当前智能手机行业终端需求整体保持稳定。公司前期公告拟拆分子公司歌尔微电子至创业板上市,后续若可成功上市,随着募投项目的逐渐达产,公司声学零组件业务有望受益。

盈利预测、估值及投资建议。歌尔股份为国内声学龙头,通过“零件+成品”战略向产业链上下延伸,当前已形成精密零组件、智能声学整机、智能硬件三大业务板块。公司前期精准卡位VR/AR、TWS耳机优质赛道,充分受益行业增长趋势,我们预计公司22~24年实现归母净利润58/75.4/94.73亿元,对应估值19/15/12倍。参考可比公司立讯精密、韦尔股份等估值情况,给予公司2022年30倍PE,维持“推荐”评级。

风险提示:新冠疫情影响、贸易摩擦加剧、VR/AR景气度下行。

具体内容详见报告《歌尔股份(002241)深度研究报告:元宇宙硬件巨头扬帆起航》

(文章来源:华创证券研究)

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