研究结论

国内来看，4 月18 日国家统计局公布最新经济数据，一季度GDP 增速为4.8%，前值4%；3 月工业增加值同比增长5%，前值(1-2 月)7.5%；3 月社会消费品零售同比增长-3.5%，前值(1-2 月)6.7%；1-3 月固定资产投资累计同比增长9.3%，前值(1-2 月)12.2%。

一季度最终消费支出、资本形成总额、货物和服务净出口对GDP 累计同比的拉动分别为3.3%、1.3%、0.2%，与去年5.3%、1.1%、1.7%相比，投资逆势提升，三者的贡献占比分别为69.4%、26.9%、3.7%(去年 65.4%、13.7%、20.9%)，这些特征是今年强调早开工、早见效的具体体现。投资一定程度上克服了出口和消费贡献缩减的影响，对GDP 起到了有力的推动作用，政策前置效果得到充分体现。

最大失速点在消费，可选消费受冲击程度更深。社会消费品零售总额实际同比-6%，三年平均增速为2.9%，比上月下降了1.4 个百分点，餐饮收入同比下降16.4%(1-2月8.9%)，商品零售同比下降2.1%(1-2 月6.5%)，即使是实物商品网上零售额累计同比增长也较前值下降了3.5 个百分点，可能和防控涉及物流停滞的情况较多有关。基建投资延续高增，制造业投资增速放缓，地产投资下行。3 月基建投资(不含电力)同比增长8.5%，比上月小幅下降0.4 个百分点，体现出很强韧性；制造业投资累计同比增长15.6%，比上月下降4.7 个百分点；房地产投资0.70 个百分点，比上月下降3 个百分点，房地产销售、投资、新开工面积和土地购置面积等指标依然未见明显改善。

目前，国内疫情仍在持续，受疫情影响，预计二季度的经济增长仍然受到很大拖累。同时，由于输入性通胀压力以及海外主要经济体处于一个加息和收紧流动性的通道，尽管货币政策以我为主，但还是一定程度上限制了国内宽货币政策的空间。

易纲行长在亚洲博鳌论坛也强调目前国内货币政策的首要任务是维护物价稳定。同时，由于国内疫情多点频发，限制了宽信用、稳增长措施的效果，特别是对房地产行业的影响，尽管很多地方因城施策在诸如限购限贷等方面放宽了限制，但地产销售仍未见改观，地产投资仍在下行，这是未来需要重点关注的地方。

海外方面我们认为，目前市场预期美联储5 月份和6 月份分别加息50 个基点，对美股投资的谨慎情绪扩大，特别是对成长股冲击更大。随着未来全球经济下行风险加大，企业业绩和市场预期也将会进一步下行。同时，美国十年期国债收益率和两年期国债收益率的差在4 月初一度转负，这也预示着未来1-2 年内美国经历一次经济衰退的概率大幅上升。

因此，综合来看，我们认为A 股依然受限于当前国内疫情防控带来的宏观经济压力，以及海外加息的压制，整体二季度处于磨底震荡阶段。配置来看，我们维持4月策略展望中的观点，认为2022 年很难会有一种风格或者某个赛道贯穿全年，不同行业和投资主题的高低轮动将会是全年主旋律，今年更要重视基本面困境反转、政策预期改善板块的投资机会；同时，二季度国内整体呈现滞胀和衰退交杂的宏观环境，更需要重视估值性价比和政策确定性。行业方面，建议关注银行等稳增长方向、农林牧渔、医药板块，以及可选消费、汽车等疫情后周期板块。

风险提示

一、宏观经济下行超预期；二、全球新冠疫情再次超预期爆发；三、“稳增长”政策推进不及预期

（文章来源：东方证券）