【纪要】格力电器交流纪要0422
林奇研投 2023-04-23 20:41发表于浙江
Q：格力电器在过去几年中取得了怎样的进步？
A：在过去的疫情冲击下，格力电器在渠道改革方面取得了比较长足的进步，包括在线上的云网批的模式的推进，线上的新零售的改革，线下的云网批模式的推进。这些改革核心目的都是以更扁平化的渠道模式，以销定产的方式来去满足消费者的需要，同时加快渠道的周转，同时节约中间过多的渠道环节利润的损耗，从而能够在整个报表端可能会看到接下来在渠道变革阿尔法过程当中兑现到公司利润端改善的一个趋势。
(资料图片仅供参考)
Q：格力电器的公司治理层面有哪些变化？
A：格力电器连续实行了两期的员工持股计划，覆盖员工人数多达接近上万人，做了庞大的应该是在整个A股国内市场当中覆盖人数最广，回购注销股份最多的。公司格力做完这些变革之后，其实在整个的治理层面上也是开始注重跟机构投资者包括对外部的沟通，产生了更多积极主动求变的信号。从整个公司治理的角度来看，我们认为在目前这个时间点当下来看，其实是在整个的公司治理层面上，也是存在着比较明显的催化的。
Q：格力电器的估值体系如何？存在哪些问题？
A：从头部的白电公司的估值体系上来看，海尔美的其实从目前的估值角度来讲，对应二三年的市盈率都在12倍左右，格力目前其实在家电当中是属于估值最低，只有8倍的市盈率，同时它的股息率又最高8%的股息率。但是中间的估值折价长期以来给大家留下的印象主要是来自于两点，第一点是跟成长的折价有关，第二个是跟治理的折价有关。在成长的角度来看，其实今年我们认为整个国内的经济复苏的烘托下，其实整个的内销表现是要远远好于整个海外市场的。所以在格力今年的报表的增幅上面来讲，其实有可能会超出市场的预期，表现的要好于行业好于同行。所以在成长的折价问题上，短期这方面其实可以得到顾虑的解除。其次在整个的公司治理的折价方面，其实在我们刚刚提到的一些公司治理层面的变化，跟资本市场沟通的积极性的提高，其实在这方面也是在逐渐打消，大家以往可能认为公司对于整个的股价市值管理没有要求整个这方面的一些固有的印象。所以从这两方面来看，对于整个格力的估值体系的上行。
Q：格力电器在线上渠道方面取得了哪些成果？
A：格力电器通过重新梳理线上渠道，加强了线上d to c渠道的建设。公司董事长通过13场密集的带货，完成了线上d to c渠道的引流，线上价差也已经降到了目前400~600元的一个区间，跟美的的销量份额差也从19年价格战期间高峰点的30%到22年线上份额也已经反超了美的超过一个点。
Q：格力电器在渠道改革方面取得了哪些进展？
A：格力电器开启了安徽地区云网批模式的一个试点，通过将代理商层级完全去除，将销售公司的职能转为了区域服务商，实现了一个厂商到小地客户端到端的一个打通。随后公司就开启了将安徽地区的一个成功经验复制到全国的其他市场。目前包括云贵川、东北三省、河北、陕西以及试点地区安徽在内的9个省份，也已经陆续完成了云网批模式的1个转换，包括像湖南等其他省份，其实也在陆续开启改革。
Q：格力电器的模式发展史是怎样的？
A：格力电器的模式发展史可以分为几个阶段。最早的阶段是在上世纪80年代到90年代初左右，整个空调行业还处在一个发展初期，格力主要是通过淡季让利以及年终返利的模式去构筑渠道的一个淡季蓄水的能力。随着ka渠道的崛起，格力主要是通过推动股权分置改革去塑造品牌以及渠道方的一个利益共同体，并且联合销售公司去加速建设自有专卖店的一个渠道，从而去加强一个渠道的掌控力，并且逐步形成了一个销售公司代理商以及经销商的一个盛世新兴的一个分销体系。截止到18年底，已经有超过26家的区域性的销售公司和超过4万家的一个终端网点，并且也是在比较强大的一个渠道体系的支撑下，份额也是持续高于竞争对手。但随着空调市场的一个变化，格力模式在存量市场中所表现出的一个规模优势，其实也不再匹配存量市场中竞争对于渠道效率的一个要求，所以也是面临着新一轮的改革。
Q：目前空调市场的趋势如何？
A：空调市场的需求属性从增量转为了存量，新房需求只占3成到4成，存量需求相对增量需求而言，淡旺季的属性相对就会更弱一些。空调从产品端的制热功能在逐步的完善，也带动了冬季空调需求的一个增长。线上渠道的零售额占比基本已超过了40%，线上渠道最大的一个销售旺季其实就在双11双十二期间，而这个期间并不是传统的一个空调旺季，所以渠道的一个错峰也进一步去降低了一个旺季的需求占比。
Q：格力的渠道改革的成果如何？
A：格力的渠道改革可以分为三步走，第一步是线上渠道的改革以及一个短板的补齐。格力大力的去加强了一个线上B to C渠道的建设，在20年疫情期间，公司的董事长也合计进行了合计13场的一个直播带货，合计完成销售额基本上超过了470亿元。第二步改革是在安徽市场进行了一个云网批模式的试水，取消了代理商层级的整个层级，并将销售公司的职能从过往的一个分销职能转为了目前的一个运营商的职能，这就意味着在完成了这些角色转换以及取消了层级之后，其实也合计省节省出了15~23个点左右的一个价值空间。其中的价值空间一方面是可以从终端价差的方面去返利给消费者，另一方面其实也可以去增加公司整体的一个盈利能力。
Q：格力在空调市场的竞争中面临的问题是什么？
A：格力在19年的整体的行业的一个价格战期间由于还没有完成渠道扁平化的一个变革，在短期内无法完成渠道的高成本的库存的一个区划。虽然在19年末20年的时候跟进了整个渠道的一个定价政策，但对经销商这边的整体的盈利性的伤害会比较大，所以会导致经销商对后续的提货信心会出现一个比较明显的下滑，也导致了线下份额的一个快速的下滑。
Q：格力电器的过往收入主要来源于什么？在改革后会发生什么变化？
A：过往格力电器的收入主要来源于价差和返点的收入，合计大约为30~35个点左右。但是在改革后，收入会大幅减少，目前只有4个点左右的1个返佣。相应的成本端也会减少很多成本。
Q：格力电器的净利率会有什么变化？
A：综合考虑，格力电器预计净利率将降低1.5个点左右，目前大约能维持两个点左右的净利率水平。从公司实际经营端来看，毛利率还是会增长接近超过6个点。
Q：格力电器的返点支出会发生什么变化？
A：销售公司的返点基本上会从15~20个点下滑到目前基本上只有4个点的1个返佣。但是相应地，也增加了对小b客户返点的支出的承担。两者抵消下来，整体的返点支出较改革前有一个小幅的下滑，费用率基本上减少了3个点左右。
Q：格力电器的仓储物流费用会有什么变化？
A：改革前，格力电器不需要承担从厂商到小地客户的物流仓储费用，但是在改革后，由于需要将货直接运达到消费客户，所以在仓储物流这边会有一个相对比较大的提升。但是从整个价值链的角度来看，因为它不需要进行多次的搬运，整个价值链上面的仓储物流费用也会有一个大幅的节省。预计公司的净利率在前后变化下，基本上能有两个点到2.5个点左右的一个提升。
Q：格力电器的渠道改革进展如何？
A：试点地区安徽以及云贵川、东三省、河北、陕西在内的9个区域基本完成了改革。其他区域也在稳步推进。从湖南的情况来看，整个系统的部署时间已经缩短到了两个月左右。但是需要注意的是，渠道部署和系统部署完成后，并不意味着渠道改革已经完全完成，还需要面对原有的销售公司和代理商库存的去化。
Q：目前格力电器的销售库存情况如何？
A：安徽地区整体的去化周期大概在6个月左右，但由于去年8月整体的热夏带动了整体行业的比较好的销售，渠道库存也处在一个相对比较低的低位了。从湖南地区来看，目前的库存情况大概只有一个半到两个月左右，所以这就意味着目前这些新的区域的改革，可能库存去化的周期会比安徽这边会大幅的缩短。
Q：格力电器与美的的市场份额情况如何？
A：从目前情况来看，格力二年四季度的单季度销量份额已经反超了美的大概两个点左右。
Q：格力电器在未来几年的增长预测如何？
A：从暖通空调这个角度来看，家用空调和空调这边能实现一个份额的回升，以及包括一个出厂均价的提升，预计二3年基本上销量和均价这边各能同比提升5个点左右的水平，整体的销售额大概能同比增长10个人左右的1个规模。中央空调这边，预计能有10个点到15点左右的恢复。整个暖通空调这边23年预计会有个12个点左右的一个不错的增长。盾安这边我们预计二三年分别是增长15%和10%。其他b端业务这边基本上逐年有个5点左右的一个及个位数的一个增长水平，整体b端业务22年大概能实现一个翻倍的增长，二三年有个33%的增长。生活电器和其他业务这边，预计分别每年有个10个点跟5个点的1个逐年增幅。整体22~24年的增长预测分别为13%和7%。
Q：格力电器的费用端情况如何？
A：销售费用率这边可能会有一个逐年的小幅的提升。管理费用这边22年会有一个比较大幅的提升，但之后会有一个影响会逐步的降低，整个管理费用率会呈现一个逐年节约的状态。研发费用率这边预计未来三年基本保持稳定。
Q：格力电器的风险提示有哪些？
A：如果整体的渠道改革进展不及预期，可能一方面会导致收入端这边由于份额增长不及预期，所以导致收入端这边会受到一定的影响。其次由于渠道改革如果进展不力，可能会导致公司整体的盈利能力的提升，会没有我们报告中预计的这么高，所以会导致整体业绩的影响会更大一些。另外，空调市场逐步在完成一个对房地产周期的脱钩，但目前还有30%~40%的需求是来源于新房竣工，如果今年的整体的竣工，如果不及预期，会对公司主业这边造成一个比较大的一个短期影响。
$格力电器(SZ000651)$
