事件：2022 年3 月11 日，中国人民银行公布2022 年2 月货币金融数据。人民币贷款新增1.23 万亿元，同比少增1258 亿元，前值3.98 万亿元；社融新增1.19 万亿元，同比少增5315 亿元，前值6.17 万亿元，存量同比增速10.2%，前值10.5%；M2 增速9.2%，前值9.8%。

核心观点：2 月融资数据低于市场预期和去年同期水平，企业和居民部门净融资的同比拉动作用均明显减弱，新增长期贷款同比大幅收缩。2 月融资数据的波动诚然有部分春节因素的扰动，但房地产销售和开发投资双双走弱，以及国内疫情明显反复造成的拖累更为明显。

展望来看，融资供给充足而需求疲弱的态势仍未改变，更多托底政策大概率正在路上。去年四季度以来，融资数据总体呈现出表内融资挤压表外融资，短期融资替代长期融资，以及政府部门融资替代居民、企业部门融资的特征，这表示在宽信用的初期阶段，融资供给是相对充裕的，融资需求却较为疲弱。融资需求持续低迷，既有政策调控带来的需求主动收缩，也有新冠疫情等不可控因素造成的需求被动收缩。因而，当前宽信用的持续性，既有赖于政策对传统融资需求中合理部分的释放，又有赖于托底政策对被动收缩需求的弥补。

融资：融资需求疲弱，政策加码托底

从融资总量上来看，2 月新增社融明显低于市场预期和去年同期水平，新增信贷略低于市场预期和去年同期水平。新增社融和新增信贷在总量层面表现出来的分化，主要源于表内融资对于表外融资的挤压，侧面反映出在实体经济融资需求不足背景下，商业银行的具有较强的表内信贷冲量意愿。

社融结构层面，从经济部门视角来看，企业、居民和政府部门净融资的同比拉动作用均有所减弱，“实体弱、政策进”仍是融资的主旋律。居民部门净融资自2021 年11 月以来持续同比少增，且缺口持续扩大。居民部门净融资走弱主要源于两个方面的因素，一方面是，房地产销售增速连续下行，居民按揭贷款需求持续萎缩；另一方面是，自去年10 月份以来，国内疫情扩散范围和新增确诊人数明显扩大，疫情防控对部分消费场景产生明显影响，使得居民消费信贷需求走弱。

企业部门净融资同比多增由1 月的1.39 万亿元收窄至2580 亿元，主要受到两方面影响因素拖累：一则，去年下半年以来，针对房地产行业的融资监管虽然有所纠正，但房地产行业的信心仍未完全恢复，房地产开发贷款需求依然较为低迷；二则，受春节放假影响，2 月仅有16 个工作日，如果再考虑到节后农民工返城时滞，2 月实际有效工作天数有限，信贷需求进一步受到挤压。

货币：狭义货币增速修复，资金活力小幅回暖

2 月M1-M2 同比增速由-11.7%上行至-4.5%，表明资金活力有所回暖，但由于目前房地产销售仍处于下行周期，以及实体企业仍处于主动去库存阶段，因而，资金活力仍处于较低水平。

风险提示：政策落地不及预期，新冠肺炎本土疫情大范围扩散，各地重大项目推进不及预期。

（文章来源：光大证券）